關鍵詞︰英國市場、歐洲共同市場、經濟規模、風險管理
對投資者而言,過去半年可說是左右為難的兩個季度︰一方面隨著各國進一步開放防疫政策,投資者均希望掌握疫後經濟反彈的先機,在市場上吸納優質資產;另一方面,卻因為環球供應鏈不穩及俄烏戰爭持續,以及息口和通貨膨脹不斷攀升,為當下投資環境增添不少不明朗因素。而就個別國家及地區而言,不少人擔心歐債問題或會重來,這個問題在早前的Newsletter已有筆者的分析,不贅。而英國在前首相約翰遜(Boris Johnson)被黨員「迫宮」而黯然下台,令英國政治及經濟前景蒙上多一層陰影。
就亞洲地區特別香港而言,假如要問投資者他們希望投資到英國還是歐洲大陸,十之八九會投資英國︰倫敦作為世界三大交易所之一固然是一個賣點,而英國表面上沒有太多的貿易及投資限制,以及普通法法制較為香港投資者熟悉等,均是筆者常接觸的投資英國的理由。但是,這些因素在英國脫歐之前,全球局勢穩定的”過去“可以為投資者帶來穩健的收益,並不代表加緊整合中,幅員廣闊且多產業平均發展的歐盟,長遠無法帶來更多的收穫。
讓研究說話?歐洲共同市場與英國市場的表現比較
在剛過去的4月及6月,國際貨幣基金會(IMF)及經濟合作暨發展組織(OCED)分別發表經濟預測報告,分析在上述國際經濟陰霾下未來兩年的不同國家及地區的經濟發展如何。根據國基會的報告,歐羅區在2022年的經濟增長由年頭預計的百分之3.9收縮至百分2.8,而同期英國的增長則由百分之4.7收縮至百分之3.7,而經濟合作暨發展組織6月的估計相若,歐羅區及英國在2022年的增長為百分之2.6及百分之3.6。單以2022年的數據看來,英國的經濟前景似乎被歐羅區為好,但假如我們將數據分析延伸多一年,2023年歐羅區及英國的經濟增長卻走上不同的道路︰根據國基會報告,2023年歐羅區及英國的經濟增長分別為百分之2.3及百分之1.2,而假如根據經濟合作暨發展組織的報告,兩地在2023年的經濟增長更分別為1.6及0.0 – 而英國的增長在2023年為敬陪七大工業國末席。一年之間,兩者的經濟前景竟有逆轉的情況。而根據經濟合作暨發展組織的分析指出,儘管歐羅區及英國均面對能源價格高企及通貨膨脹問題影響,但英國面對的負面影響比歐羅區為大,報告更指英國的家庭儲蓄(household savings)或跌低於疫症前水平,甚至有部份家庭要靠新的借貸來支持其生活開支。
事實上,這亦是投資歐洲共同市場與英國其中一個最大的差異︰經濟規模(economies of scale)及風險分擔(risk management)。簡而言之,因為歐洲共同市場的整體經濟規模遠較英國為大,因此它在增長上也許不及英國吸引,但同時當面對風險時它的穩定程度也比英國為高。這也許對於亞洲投資者而言難以想像,畢竟10多年前歐債問題的陰影仍在,歐羅區內不同經濟體的經濟差異之大從來都是歐盟經濟的計時炸彈,從經濟理論而言歐羅區難言穩定。當然,筆者不是說投資歐羅區沒有風險,而是正如早前指出,在經歷歐債問題後,歐央行改革及歐洲穩定機制(European Stability Mechanism)完善歐史行作為中央銀行的功能,即除了作為一個控制通貨膨脹的中央機器外,更可透過買賣資產控制歐羅供應調節經濟發展步伐,以及在歐羅面對衝擊時有額外的中央資金捍衛歐羅區穩定。反之,在離開歐盟後,英國在面對環球經濟衝擊時更多是孤軍作戰,因此即使面對同樣的經濟風險,英國承擔的負面影響也比歐盟為大。正如《新政治家》(The New Statesman) 的數據分析師Ben van der Merwe分析脫歐至今英國及歐盟的人均國民生產總值(GDP per capita),發現在經過通貨膨脹調整後,英國的人均國民生產總值增長為百分之3.8,但同期歐盟的人均國民生產總值增長為百分之8.5。而假如以最差的一個季度來審視經濟體的抗壓力(兩地均為2020年第二季),歐盟的人均國民生產總值增長為負百分之8,但同期英國的人均國民生產總值增長為負百分之18。
巧婦難為無米炊︰欠缺跨地需求及跨國人員的英倫困局
事實上,也許英國政府心底也知道英國經濟問題相當嚴峻,因此脫歐機遇及政府效率大臣(Minister of State for Brexit Opportunities and Government Efficiency)李思銘(Jacob Rees-Mogg)早前表示,現政府不曾,也不會為脫歐後的英國經濟孰優孰劣作特別評估。但根據著名經濟研究所彼德森國際經濟研究所(PIIE)4月發表有關見脫歐後的英國經濟與其實經濟體在貿易、海外投資及移民比較,發現不論在貿易開放程度、對外資的吸引力、以及整體移民人數而言,均比未脫歐前大幅收縮,甚逐漸被歐盟主要經濟體如德國、法國、西班牙及意大利超越。儘管有論者指出脫歐後英國企業將更集中本地市場,以及透過不同的方式改革歐英之間的商業貿易,對英國長遠的發展或是利多於弊。
然而,這些”正面“分析的重點卻假設英國本土市場發展及物流與貨運的改革,可以刺激中小企生產力及在國內市場的佔有率從而提高生產力,以及抵銷英歐之間關稅及非關稅貿易限制的成本。客觀的現實卻是,當跨國的人力資源(即移入人口)不斷減少,而脫歐後英國亦難以從歐洲 – 特別是東歐地區 – 引入低廉的勞動人口,人口資源缺口就成為疫後經濟復甦的短板 – 單以希斯路機場因為人手問題需要限制飛機升降為例足證問題的嚴重性。此外,正如另一智庫Resolution Foundation最新的研究指出,英國現時的經濟基本盤仍在,原來優勢的行業(如倫敦金融業及服務業)在脫歐後面對歐洲大陸仍有一定優勢,但欠缺海外投資及跨地需求將直接影響國內的實質工資增長及生產力。該研究直言,英國在2030年或會面對實質工資下降百分之1.8,同時整體生產力下降百分之1.3。當然,有部份行業在脫歐後會有一定的工資增長,但這些行業多為低增長及低生產力行業,不足以彌補高增長及高生產力行業的損失。最後,因為不同英國地區的經濟結構,未來英國將面對更為嚴重的地區貧富差距問題,成為日後英國政府要處理的社會成本。
有趣的是,即使這些問題在歐羅區及歐洲共同市場也會出現,但這些行業差距卻意外地成為穩定歐羅區的社會因素,也是為何投資歐洲共同市場的風險比投資英倫為低,而這將會在下一篇分析揭示當中的特別之處。
陳偉信
Orientis 研究總監
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